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2016上半年黃金需求創歷史新高避險情緒重回市場

時間:2016-08-18 16:21:14 作者:第一紙白銀分析網閱讀:次

8月中旬世界黃金協會發布了二季度黃金需求報告，報告顯示今年上半年全球黃金需求達2,335噸，創下歷史上上半年黃金需求量的第二高。黃金需求的大幅上升，主要是投資需求上漲，體現出盡管全球貨幣“大放水”，但全球經濟增長依舊乏力的現實下，疊加地緣局勢動蕩和政治不確定性上升，市場對央行投出了不信任票，增加黃金等避險資產的需求。我們認為這種長期的“避險”需求將令黃金重回市場視野。

央行擠到墻角，黃金熊途重燃光芒

全球貨幣雖寬松，經濟信用改善有限。08年美國次貸危機引起的全球金融問題，現在來看并沒有得到很好解決。全球范圍內債務并沒有消失，而是從私人部門轉移至了政府部門，從美國等國家轉移至了中國、歐洲等地。美國一次次的面臨債務上限問題，財政赤字不斷刷新高位，政府部門杠桿率遲遲難下。中國面對外部需求的萎縮，09年采取了加杠桿的方式，來緩和經濟降速的負面影響，社會總體杠桿率再次創出新高。而今年8月以來英國央行、澳洲聯儲、新西蘭聯儲再次降息，向市場注入貨幣流動性，但是經濟的低速運行，通脹的增長乏力，使得貨幣信用度大大降低，貨幣難以向實體經濟增信。

央行不斷創新，非常規政策窮途陌路。因為當利率降至零，再降將面臨流動性陷阱，所以本輪金融危機后，全球央行創新性地祭出了眾多非常規貨幣政策。以進入新千年的日本為標桿，美聯儲在08年后開啟了量化寬松（QE）的進程，共進行了三輪資產購買和兩輪扭曲操作；而歐洲央行、日本央行等早已跨越量寬——史無前例的開啟了負利率政策。央行希望通過降低企業融資成本，增加金融體系持有現金成本來刺激實體消費和投資。效果我們已經看到了，超寬松的貨幣并沒有帶動經濟騰飛和通脹回暖，卻是讓央行成為證券市場最大的“玩家”，寬松貨幣政策的邊際效應迅速遞減。

貨幣放水已無效，市場投出不信任票。巨量的貨幣流動性滯留在金融體系，吹起了一個又一個資產泡沫。今年下半年以來美股持續創出新高，而企業盈利水平確是不斷下降；美國、加拿大、中國等房地產價格不斷走高；貨幣寬松和市場避險情緒催化下，債市延續前期繁榮格局，利率不斷創出歷史新低。而與之相悖的是實體經濟持續面臨下行風險：貿易保護主義不斷抬頭，世界貿易組織報告顯示，今年全球貿易增速將連續第五年放緩；美國經濟雖已走出危機陰影，但年初以來GDP低速態勢短期增加了市場擔憂情緒；而中國去產能和結構轉型下，經濟下臺階料將依舊。去年年底美聯儲雖開啟加息之門，但是隨后的市場動蕩和政治風險令其一再放緩加息腳步，市場預期央行的貨幣寬松對于經濟提振已無效益，以美元為代表的信用貨幣體系受到投資者的質疑聲高漲，資金大量流向黃金等避險資產，以ETF為代表的實物黃金資產受到資金的追逐，而COMEX黃金期貨凈多持倉甚至高于08年金融危機時期的規模——今年上半年是黃金價格35多年來表現最強勁的上半年（+25%）。

缺乏出清機制，被動持金似難持久

黃金總需求新高，但需求結構走弱。進一步分析世界黃金協會公布的需求趨勢報告，雖然今年上半年全球黃金需求創下了歷史上消費第二高，但是從需求結構上出現了一些不利因素。首先容納實物黃金的消費大戶——珠寶首飾的黃金需求在今年上半年持續回落——一季度降至481噸，而二季度再次回落至444噸，為近幾年來的低位。支撐黃金需求增長的主要來源在于投資需求的激增——以ETF為代表的黃金需求從凈流出轉為凈流入，使得實物ETF規模重新回到2013年水平。其次，即使是表現靚麗的投資需求和央行官方需求，二季度出現增持放緩的態勢——投資需求從一季度615噸降至448噸；央行凈購買量從108噸降至77噸，也都低于去年同期水平。

全球經濟增長疲弱，債務等待出清。上文我們已經指出，08年之后全球大量的債務只是進行了轉移，并沒有經歷一次很好的出清，甚至更大；而全球經濟在此過程中增速卻不斷下滑，國際貨幣基金組織最新報告再次調低了全球經濟增長預期——16年降至3.1%，17年降至3.4%——全球經濟依然在低增長背景下前行，尤其是英國脫歐公投后對歐洲經濟和全球經濟的不確定性影響可能繼續拖累增長前景，雖然這階段性帶動了投資性配置需求增長，但是經濟疲弱環境對于實體黃金消費提振卻有限，二季度需求報告顯示陡然的價格上漲已經很難刺激需求。全球經濟都面臨轉型需求——宏觀刺激政策從貨幣轉向財政政策，經濟結構從金融化轉向實體經濟，而債務水平面臨“出清”壓力。在這種背景下，我們認為消費性需求難有強勁帶動——黃金繼續上行面臨風險。

仍具配置需求，等待更好入場機會

全球政治經濟轉型仍在繼續，央行信用體系面臨重塑過程。去年12月美聯儲首次加息嘗試逐步退出非常規貨幣政策，今年8月在英國退歐公投后繼續寬松相對有限，主要經濟體依然在為退出“危機政策”做準備。下半年隨著財政刺激對于經濟的帶動逐步加強，以及全球政治格局不確定可能降低，在美國經濟自身的通脹回升情況下，央行貨幣政策邊際上的收緊預期將逐漸加強，料逐步改善市場對于貨幣信用的預期——雖然疲弱的經濟增長和邊際改善的央行信用將繼續影響市場對于黃金的偏好。

黃金依然是資產配置的良好選擇，從資產組合角度來看，黃金資產的加入將平滑整體組合的波動性。從全球人均黃金持有量來看，目前整體持有水平依然處于低位，作為家庭資產依然存在很大增長潛力。隨著全球債務的逐步出清，全球經濟的觸底預期將逐步推動黃金的消費需求回升；而隨著全球政治格局的再平衡，經濟的再金融化對于黃金的資產配置將迎來新一輪的助推。

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